Ce que les taux négatifs des banques centrales disent de notre économie
Depuis le 29 janvier, le Japon a rejoint le club (désormais plus si fermé) des banques centrales en appliquant des taux négatifs. Après le Danemark, la Suède, la zone Euro et la Suisse, la péninsule asiatique applique désormais un taux maximal de -0.10% pour les dépôts qu'elle reçoit. Dans quelques jours, la BCE pourrait décider d'abaisser davantage ses taux, jusque -0.50%...
Bienvenue dans le nouveau monde de l'économie financière !
Il y a quelques années pourtant, les économistes classiques analysaient le taux d'intérêt comme une rémunération de l'épargnant en échange de son renoncement à la consommation. Comme l'avenir est incertain et que l'être humain est impatient, l'épargnant devait recevoir des intérêts sur ses dépôts. Mais Mr. Keynes est passé par là et les taux d'intérêt sont également devenus un facteur d'ajustement de politiques contra-cycliques - La baisse des taux encouragerait ainsi l'épargnant à consommer davantage - Presque un siècle est passé depuis les théories keynésiennes... et le monde financier vit aujourd'hui une nouvelle révolution, celle des taux négatifs. Désormais il va falloir payer pour placer son argent ! Jamais l'épargnant n'a été autant pénalisé par l'impôt indirect que constituent les taux négatifs. Jamais l'emprunteur n'a payé aussi peu d'intérêt.
Mais pourquoi de telles mesures ?
Cette course à la baisse des taux n'est pas sans explication. Confrontées au spectre de la déflation, les banques centrales du monde entier se livrent une bataille pour baisser le coût de la charge de la dette publique, relancer le crédit au secteur privé, et déprécier leurs devises. Le premier but est parfaitement atteint puisque jamais les Etats n'ont emprunté à des taux aussi bas permettant leurs déficits de s'améliorer. Ainsi le service de la dette pour la zone Euro est passé en deux ans de 2.90% du PIB à 2.50%. Les résultats sur le crédit au secteur privé sont en revanche plus nuancés. En Suisse ou au Danemark le crédit au ménage a ralenti après l'introduction des taux négatifs. En Suède et en zone Euro il semble en revanche que le que le crédit ait progressé. Finalement l'effet le plus marquant des taux négatifs est la dépréciation des devises. A l'exception du Japon, la baisse des taux a en effet permis une dépréciation supplémentaire des devises contre leurs principaux partenaires commerciaux.
EURO TWI -8%
SEK TWI -4%
CHF TWI -10%
DKK TWI -1%
JPY TWI -7%
Les effets pervers
Derrière les bonnes intentions, les taux négatifs pourraient cependant avoir des effets indésirés. Le secteur bancaire semble en effet faire les frais, depuis le début d'année, d'une vive inquiétude relative aux politiques de taux négatifs. Il est clair que le revenu net des banques européennes, suisses et danoises est en baisse structurelle et que la baisse récente des taux pourrait accélérer ce mouvement sur leur marge.
Du côté des marchés obligataires, les récentes actions des banques centrales ont entraîné une baisse massive des taux. Près de 8 trilliards d'euros de dette gouvernementale se traitent désormais en taux négatifs, rendant ces marchés vulnérables à la volatilité et à la liquidité. Il serait présomptueux de penser qu'une telle expérience sera parfaitement contrôlable par les banquiers centraux.
Reste enfin le risque de "bank run". En effet, en-dessous d'un certain niveau de taux (que nous pouvons estimer autour des -1.00%) il existe un risque que les épargnants procèdent à des retraits de liquidité, conduisant ainsi à une conversion des dépôts bancaires en espèces. Ceci serait indubitablement un risque systémique pour les banques.
Mais alors que faut-il en penser ?
Si les inconvénients semblent aujourd'hui équilibrer les avantages d'une telle politique, la conclusion qu'il faut en tirer est ailleurs. Les banques centrales sont désormais à court de munition. Les taux ne pourront pas baisser plus qu'aujourd'hui et leurs actions n'auront désormais que des effets marginaux. Il est bien loin le temps du "whatever it takes" (2012), apogée du pouvoir de la BCE. Trois ans et demi après, les anticipations d'inflation en Europe sont au plus bas, les actions bancaires ont fortement souffert, la devise européenne est en légère progression. Les autorités monétaires aux limites de leurs actions sont donc en train de perdre progressivement leur pouvoir. À la veille d'une réunion cruciale de la BCE et alors que les attentes sont fortes, la BCE devra surtout éviter de décevoir et contrer ainsi ces pensées négatives. Alors bonne chance Monsieur Draghi !
Bienvenue dans le nouveau monde de l'économie financière !
Il y a quelques années pourtant, les économistes classiques analysaient le taux d'intérêt comme une rémunération de l'épargnant en échange de son renoncement à la consommation. Comme l'avenir est incertain et que l'être humain est impatient, l'épargnant devait recevoir des intérêts sur ses dépôts. Mais Mr. Keynes est passé par là et les taux d'intérêt sont également devenus un facteur d'ajustement de politiques contra-cycliques - La baisse des taux encouragerait ainsi l'épargnant à consommer davantage - Presque un siècle est passé depuis les théories keynésiennes... et le monde financier vit aujourd'hui une nouvelle révolution, celle des taux négatifs. Désormais il va falloir payer pour placer son argent ! Jamais l'épargnant n'a été autant pénalisé par l'impôt indirect que constituent les taux négatifs. Jamais l'emprunteur n'a payé aussi peu d'intérêt.
Mais pourquoi de telles mesures ?
Cette course à la baisse des taux n'est pas sans explication. Confrontées au spectre de la déflation, les banques centrales du monde entier se livrent une bataille pour baisser le coût de la charge de la dette publique, relancer le crédit au secteur privé, et déprécier leurs devises. Le premier but est parfaitement atteint puisque jamais les Etats n'ont emprunté à des taux aussi bas permettant leurs déficits de s'améliorer. Ainsi le service de la dette pour la zone Euro est passé en deux ans de 2.90% du PIB à 2.50%. Les résultats sur le crédit au secteur privé sont en revanche plus nuancés. En Suisse ou au Danemark le crédit au ménage a ralenti après l'introduction des taux négatifs. En Suède et en zone Euro il semble en revanche que le que le crédit ait progressé. Finalement l'effet le plus marquant des taux négatifs est la dépréciation des devises. A l'exception du Japon, la baisse des taux a en effet permis une dépréciation supplémentaire des devises contre leurs principaux partenaires commerciaux.
EURO TWI -8%
SEK TWI -4%
CHF TWI -10%
DKK TWI -1%
JPY TWI -7%
Les effets pervers
Derrière les bonnes intentions, les taux négatifs pourraient cependant avoir des effets indésirés. Le secteur bancaire semble en effet faire les frais, depuis le début d'année, d'une vive inquiétude relative aux politiques de taux négatifs. Il est clair que le revenu net des banques européennes, suisses et danoises est en baisse structurelle et que la baisse récente des taux pourrait accélérer ce mouvement sur leur marge.
Du côté des marchés obligataires, les récentes actions des banques centrales ont entraîné une baisse massive des taux. Près de 8 trilliards d'euros de dette gouvernementale se traitent désormais en taux négatifs, rendant ces marchés vulnérables à la volatilité et à la liquidité. Il serait présomptueux de penser qu'une telle expérience sera parfaitement contrôlable par les banquiers centraux.
Reste enfin le risque de "bank run". En effet, en-dessous d'un certain niveau de taux (que nous pouvons estimer autour des -1.00%) il existe un risque que les épargnants procèdent à des retraits de liquidité, conduisant ainsi à une conversion des dépôts bancaires en espèces. Ceci serait indubitablement un risque systémique pour les banques.
Mais alors que faut-il en penser ?
Si les inconvénients semblent aujourd'hui équilibrer les avantages d'une telle politique, la conclusion qu'il faut en tirer est ailleurs. Les banques centrales sont désormais à court de munition. Les taux ne pourront pas baisser plus qu'aujourd'hui et leurs actions n'auront désormais que des effets marginaux. Il est bien loin le temps du "whatever it takes" (2012), apogée du pouvoir de la BCE. Trois ans et demi après, les anticipations d'inflation en Europe sont au plus bas, les actions bancaires ont fortement souffert, la devise européenne est en légère progression. Les autorités monétaires aux limites de leurs actions sont donc en train de perdre progressivement leur pouvoir. À la veille d'une réunion cruciale de la BCE et alors que les attentes sont fortes, la BCE devra surtout éviter de décevoir et contrer ainsi ces pensées négatives. Alors bonne chance Monsieur Draghi !
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