«Зеленые пузыри» на фондовых рынках угрожают лопнуть

Финансовые аналитики уверены, что волшебное мышление США о Зеленой повестке дня, финансируемой бесконечными деньгами печатного станка, закончится только слезами. Цены на все энергоносители подскочили в течение последнего месяца, в некоторых случаях с рекордной рентабельностью, поскольку глобальный дефицит энергии вызвал борьбу за газ, уголь и нефть. Нефть марки Brent за последний год выросла вдвое, уголь Newcastle - в четыре раза, а природный газ в Нидерландах - в семь раз.

У глобального дефицита энергии есть много мелких причин, и одна большая: инвестиции в углеводороды рухнули под давлением «зеленой» повестки дня, принятой международным консенсусом. Инвестиции в энергетику в Соединенных Штатах сократились, поскольку крупные институциональные инвесторы бойкотируют инвестиции в ископаемое топливо. Критическая нехватка электроэнергии в Китае является результатом драконовского регулирования добычи угля, усугубляемого карательным запретом Пекина на импорт австралийского угля.

Идея фантастическая, что мир может перенаправить 100 триллионов долларов капиталовложений в течение следующих 30 лет, чтобы сократить выбросы углерода до нуля к 2050-му году, как предложило Международное энергетическое агентство. Чтобы понять, что означает это число, надо сказать, что совокупный свободный денежный поток 4100 компаний по всему миру с рыночной капитализацией не менее 1 миллиарда долларов составил 332 миллиарда долларов в первом квартале 2021-го года, или 1,33 триллиона долларов в годовом исчислении. Другими словами, весь свободный денежный поток частных корпораций мира едва ли составил бы треть инвестиционного бюджета Global Reset.

Политическое давление «зеленой» повестки дня практически свело на нет инвестиции в нефтегазовую промышленность США. Капитальные затраты американских компаний по разведке и разработке в 2021-м году (и прогнозируются на 2022-й год) составляют лишь пятую часть от пикового уровня 2015-го года в 150 миллиардов долларов. Между тем нефтегазовые компании сидят на куче денег. Свободный денежный поток нефтегазовой отрасли в следующем году вырастет до 50 миллиардов долларов, что является самым высоким показателем за всю историю. В 2015-м году нефтегазовая отрасль показала отрицательный свободный денежный поток из-за привлечения заемных средств на расширение производства. Теперь нефтегазовые компании выплачивают долги и возвращают деньги акционерам, а не добывают углеводороды из земли.

Спрос на энергию увеличился из-за не по сезону жаркого лета и возобновления рейсов авиакомпаний и других видов транспорта, но впечатляющий рост цен на энергоносители является результатом ограничения спроса. Практически вся мировая политическая элита присоединилась к программе углеродной нейтральности, включая правительство Китая, которое, похоже, считает, что поддержка углеродной нейтральности (которую Китай пообещал к 2060-му году) снизит враждебность к Китаю на Западе. Но энергетический рынок предполагает, что жесткая реальность ограничений предложения подавит «зеленую» повестку дня еще до того, как она начнется.

Шок цен на энергоносители усиливает инфляционное давление, которое продолжает накапливаться в западных экономиках. Ограничения предложения в Соединенных Штатах перекинулись на сектор услуг, как показывает опрос непроизводственных компаний, проведенный Федеральной резервной системой Филадельфии. Цены, которые платят сервисные компании, растут самыми быстрыми темпами с момента начала опроса в 2011-м году: более 50% респондентов сообщили о более высоких производственных затратах.

Стоимость жилья, составляющая примерно две пятых индекса потребительских цен США, продолжает расти в США рекордными темпами. В официальных данных этого не было, потому что для истечения срока действия старых договоров аренды требуется время, а для заключения новых договоров аренды также требуется время. Но несколько дополнительных процентных пунктов инфляции теперь запрограммированы на инфляцию в США на следующие два года. Это делает инфляцию идеальным штормом. Сентябрьский спад фондового рынка, из-за которого индекс S&P оказался примерно на 5% ниже его пикового значения, отразил инфляционный риск и связанный с ним риск того, что Федеральная резервная система повысит процентные ставки в будущем в ответ на инфляцию.

Но реакция фондового рынка на сегодняшний день была гораздо более благоприятной, чем могут указывать данные по инфляции, и более благоприятной, чем можно было бы предположить в отношении будущих процентных ставок. Пока инвесторы должны платить федеральному правительству, чтобы получить свои деньги, они будут продолжать рисковать на фондовом рынке. Так называемая реальная доходность (доходность облигаций, индексированных на инфляцию) при пятилетнем сроке погашения теперь составляет -1,68% в год, что означает, что инвесторы «ожидают» потерять 9% своей основной суммы в течение пяти лет. Конечно, индексированные на инфляцию облигации платят инвесторам за инфляцию, поэтому убыток будет меньше.

В течение последних 15 лет доходность индексированных на инфляцию государственных облигаций США очень точно соответствовала ожидаемой ставке по федеральным фондам (ставка однодневного кредитования ФРС банкам). Эти отношения были нарушены во время огромной денежной экспансии последних двух лет. Учитывая ожидания рынка по ставке по федеральным фондам через 24 месяца, доходность 5-летних TIPS должна быть более чем на процентный пункт выше, чем сегодня. Есть простое (но тревожное) объяснение несоответствия: ФРС покупает большинство TIPS, доступных на рынке. Если мы примем во внимание закупки TIPS ФРС на 200 миллиардов долларов с начала кризиса Covid, то это и ожидаемая ставка по федеральным фондам почти идеально объясняют текущий уровень доходности TIPS.

Это неутешительно для цен на акции. «Реальная» процентная ставка по государственным облигациям США объясняет практически все изменения цен на акции за последние три года. Когда ФРС снизила «реальную» процентную ставку, снизив свою ставку овернайт до нуля и вложив сотни миллиардов долларов в TIPS, инвесторы были вынуждены покупать акции.

На приведенной выше диаграмме показана взаимосвязь между доходностью 5-летних TIPS и S&P 500 (линейная зависимость изменилась после кризиса Covid). Связь между доходностью TIPS и акциями технологических компаний еще более тесная. В какой-то момент игра ФРС подходит к концу. За волшебным мышлением о зеленой повестке дня, финансируемой бесконечными деньгами печатного станка, последует неприятное похмелье. Ставки вырастут, и пузырь активов лопнет. Никто не может предсказать, когда именно это произойдет, но неприятный сентябрь на фондовых рынках США был предвкушением того, чего мы можем ожидать.

ДЭВИД П. ГОЛЬДМАН