ЦБ в третий раз с начала пандемии снизил ключевую ставку, но лишь на минимальные 0,25 п.п., до 4,25%. В прошлый раз, 19 июня, ЦБ снизил ставку сразу на 1 п.п., до 4,5%

Сегодня Совет директоров принял решение снизить ключевую ставку на 25 базисных пунктов, до 4,25% годовых. На ближайших заседаниях мы будем оценивать, насколько целесообразно ее дальнейшее снижение.

Мы продолжили смягчение денежно-кредитной политики, в первую очередь учитывая, что все еще сохраняются риски отклонения инфляции вниз от 4% в 2021 году. Это связано со значительным снижением экономической активности, падением внутреннего и внешнего спроса. Восстановление, по нашей оценке, займет более полутора лет, что окажет сдерживающее влияние на динамику цен.

Отмечу, что особенность текущего момента - это высокая неоднородность развития ситуации с пандемией и смягчением ограничительных мер - и в мире, и в России - в разных регионах и разных отраслях. В июне - первой половине июля по мере смягчения режима самоизоляции происходило оживление экономических процессов в России: восстанавливались энергопотребление, потребительский и инвестиционный спрос, расширялись строительство и выпуск потребительских товаров; замедлились годовые темпы снижения грузооборота транспорта, промышленного производства. В то же время настроения бизнеса и населения хотя и улучшались, но в целом оставались осторожными, учитывая сохранение высокой неопределенности относительно дальнейшего развития ситуации.

В июне текущие месячные темпы роста потребительских цен заметно отличались по разным группам товаров и услуг с учетом разнородного влияния факторов со стороны спроса и предложения на отдельных рынках. При этом после усиления в марте-апреле общее инфляционное давление снижается, что отражают устойчивые показатели инфляции, очищенные от влияния разовых факторов. После снижения в мае-июне инфляционные ожидания населения и бизнеса в целом стабилизировались. Что касается профессиональных аналитиков, то их ожидания по инфляции на следующий год опустились ниже 4%.

Мы ожидаем, что неоднородность восстановительных процессов в экономике и динамике цен сохранится и в ближайшие месяцы. Она может несколько "зашумлять" общую картину складывающихся тенденций.Но с точки зрения решения по ключевой ставке и перспектив денежно-кредитной политики более важен среднесрочный взгляд на динамику цен и экономической активности с учетом устойчивых факторов. Экономика будет возвращаться к своему потенциалу постепенно, в связи с чем будут преобладать дезинфляционные тенденции.

Мы существенно не изменили прогноз годовой динамики ВВП, учитывая действие двух разнонаправленных факторов.

С одной стороны, это более глубокое падение деловой активности, внутреннего и внешнего спроса в II квартале. Оно связано с более продолжительным действием ограничений в России и других странах, чем мы ожидали в апреле. Мы оцениваем снижение ВВП в II квартале в 9-10%.

С другой стороны, произошло существенное расширение по сравнению с апрелем бюджетных и иных мер поддержки экономики, что частично компенсирует снижение доходов, поддерживает потребление и инвестиции и способствует более быстрому оживлению экономической активности. В текущем прогнозе мы учли, что бюджетный стимул в этом году возрос почти в два раза по сравнению с теми мерами, что были приняты на момент апрельских прогнозных расчетов. Кроме того, восстановлению экономики будет способствовать и смягчение денежно-кредитных условий, принимая во внимание существенное снижение ключевой ставки.

С учетом этих факторов мы прогнозируем снижение ВВП на 4,5-5,5% в текущем году и последующий восстановительный рост на 3,5-4,5% и 2,5-3,5% в следующие два года. Эти оценки в основном находятся внутри интервалов, которые мы давали в апреле. Как и ранее, мы ожидаем, что наиболее существенный вклад в снижение ВВП в 2020 году внесет падение внешнего спроса, что отразится в снижении экспорта на 13-15%. При этом мы ожидаем, что сокращение инвестиций и потребления в текущем году будет примерно одинаковым и составит от 6 до 8%.

Притом что в 2021 году прогнозируется заметный восстановительный рост, экономическая активность все еще будет находиться ниже уровня 2019 года и ниже потенциала. Это значит, что сдерживающее влияние совокупного спроса на динамику потребительских цен в следующем году все еще не будет исчерпано. Пониженные текущие месячные темпы роста цен сохранятся до конца года. Возвращение инфляции к 4% будет происходить постепенно, с учетом того, что восстановление спроса, в том числе под влиянием смягчения денежно-кредитной политики, требует времени. Мы прогнозируем годовую инфляцию в интервале 3,5-4,0% в 2021 году и ее дальнейшую стабилизацию вблизи 4% в 2022 году.

При этом напомню, что мы ожидаем инфляцию в интервале 3,7-4,2% по итогам текущего года. И здесь стоит отметить два момента. Первое - повышение показателя годовой инфляции с июньского уровня в 3,2% будет вызвано в первую очередь выходом из базы расчета низких значений второго полугодия 2019 года, а не текущими темпами роста цен. Второй момент. Ожидаемый возврат инфляции к 4% в конце года объясняется вкладом временных проинфляционных факторов, которые реализовались в марте-апреле. Без этого временного ускорения роста цен устойчивое инфляционное давление в 2020 году, как я уже отметила, находится на пониженном уровне, ниже 4%.

То снижение ключевой ставки, которое произошло с апреля, способствует дальнейшему смягчению денежно-кредитных условий. Мы видим, что в банковском секторе происходит снижение процентных ставок. Однако мы учитываем, что есть факторы, которые могут сдерживать этот процесс. Это возросшие кредитные риски и связанное с ними повышение требований к заемщикам, это и внешние факторы, которые могут вызвать колебания премии за риск. Кроме того, мы учитываем, что дополнительный вклад в смягчение денежно-кредитных условий сейчас вносят регуляторные послабления и льготные кредитные программы.

Процентные ставки по депозитам превышают прогнозируемую инфляцию. Продолжается увеличение рублевых банковских депозитов физических лиц - годовой темп их прироста составил 10,9% в июне.

Смягчение денежно-кредитных условий под влиянием реализованного снижения ключевой ставки окажет поддержку росту кредита уже в текущем году. Мы прогнозируем увеличение кредитования экономики на 6-9% по итогам 2020 года и на 7-11% в следующие два года. Это внесет положительный вклад в динамику ВВП.

Принимая решение о снижении ключевой ставки, мы учитываем и заявленные планы в отношении бюджетной политики, в том числе предстоящую бюджетную консолидацию в 2021-2022 годах. В этом году Правительство расширило бюджетные расходы более значительно, чем это предполагает бюджетное правило, чтобы поддержать экономику и граждан в момент мощного негативного шока. И это абсолютно оправданно, особенно на начальном этапе кризиса. В этот момент бюджетная политика способна оказать более быструю и значимую помощь экономике, чем денежно-кредитная политика, воздействие которой в полной мере проявляется только в течение 3-6 кварталов. В то же время нынешнее смягчение денежно-кредитной политики будет во многом оказывать влияние на динамику инфляции и экономики в следующем году, таким образом компенсируя эффект предстоящей бюджетной консолидации. При этом подчеркну, что запланированный Правительством полный возврат к параметрам бюджетного правила с 2022 года является принципиально важным не только для долгосрочной устойчивости государственных финансов, но и для стабильности долгосрочных процентных ставок в экономике и, соответственно, эффективности трансмиссионного механизма ДКП.

Что касается платежного баланса, то мы прогнозируем небольшое положительное сальдо по счету текущих операций в 2020-2021 годах - на уровне 2-3 млрд долларов США. Это значительный пересмотр прогноза по сравнению с апрелем, когда предполагался переход сальдо счета текущих операций в отрицательную область. Такая корректировка прогноза связана с двумя факторами. Первый - это существенный пересмотр вверх предпосылки по ценам на нефть: с 27 до 38 долларов США за баррель в 2020 году и с 35 до 40 долларов США за баррель в 2021 году - с учетом произошедшего восстановления цен на нефть под влиянием сделки ОПЕК+. Это отражается и в увеличении прогноза экспорта. Второй фактор - это более длительное снижение импорта услуг, которое уже произошло в II квартале из-за сохранения закрытых границ, приостановки туристических услуг, а также переориентации на внутреннее потребление. Эти ограничения могут отчасти сохраниться и далее в текущем году.

Увеличение прогнозных оценок отрицательного сальдо финансового счета по частному сектору во многом связано с корректировкой прогноза по текущему счету. В прогнозе платежного баланса также учтены планы Минфина по увеличению заимствований в этом году. При этом по сравнению с апрельским прогнозом предполагается менее существенное снижение валютных резервов в 2020-2021 годах с учетом изменения цены на нефть и объема операций в рамках бюджетного правила.

При этом прогноз операций в рамках бюджетного правила включает в себя завершение продаж иностранной валюты, связанных со сделкой с пакетом акций ПАО Сбербанк. Механизм, когда мы реализуем эту валюту только при цене нефти Urals ниже 25 долларов за баррель, прекращает действие до 30 сентября. При сохранении текущей конъюнктуры мирового рынка нефти в августе-сентябре мы планируем осуществить взаимозачет недопроданного остатка валюты в связи со сделкой по Сбербанку с суммами всех отложенных с 2018 года покупок валюты и упреждающих продаж, которые мы проводили в марте-апреле. Сальдо этих операций в рублевом эквиваленте составляет 185 млрд рублей. Этот объем иностранной валюты будет равномерно реализован в дополнение к регулярным операциям в рамках бюджетного правила в течение IV квартала 2020 года.

Если говорить о факторах риска для прогноза, то неопределенность остается значительной - и относительно характера спада, а также восстановительных процессов в российской и мировой экономике, и того, насколько пандемия и ограничительные меры могли отразиться на потенциале экономического роста в России и в мире. Это касается как потенциала восстановления производства, так и возможного изменения потребительских и сберегательных предпочтений населения. Данные факторы, в свою очередь, могут оказать значимое влияние на прогноз инфляции.

Дополнительную неопределенность со стороны внешних условий создает усиление противоречий между США и Китаем, что создает риски как для роста мировой экономики, так и для динамики мировых товарных и финансовых рынков. Остаются риски и со стороны иных геополитических факторов.

Кроме того, на текущем этапе в условиях еще продолжающихся ограничений сложно однозначно оценить, как быстро и широко снижение ключевой ставки будет транслироваться в смягчение денежно-кредитных условий и далее в динамику экономической активности и инфляции. Как мы отмечали ранее, в ближайшее время будет действовать большое число разнонаправленных факторов.

Обращу внимание на то, что на текущем заседании мы перешли к нашему стандартному шагу в изменении ключевой ставки, учитывая, что сейчас уже требуется более тонкая настройка денежно-кредитной политики в рамках базового прогноза, в отличие от ситуации предыдущих месяцев, когда была оправданна решительная реакция денежно-кредитной политики в ответ на шоки. В дальнейшем мы будем оценивать характер изменения денежно-кредитных условий, характер восстановительных процессов в экономике, динамике цен и с учетом этого оценивать целесообразность снижения ключевой ставки на ближайших заседаниях. В целом мы полагаем, что еще может оставаться пространство для смягчения денежно-кредитной политики.

Принимая решение по ключевой ставке, мы также обсуждали, где находится диапазон нейтральной ставки. На текущем этапе мы пересмотрели вниз нашу оценку диапазона нейтральной ключевой ставки в реальном выражении до 1-2% - с 2-3%. Это означает снижение диапазона номинальной нейтральной ставки до 5-6% с учетом цели по годовой инфляции вблизи 4%. Уточнение оценки нейтральной ставки связано прежде всего с изменением внешних факторов, в том числе с формированием процентных ставок в мировой экономике на более низком уровне. А также мы учли снижение страновой премии за риск. При этом напомню, что нейтральная ставка во многом является условным, не наблюдаемым напрямую показателем, зависящим от очень широкого круга факторов. Оценка интервала нейтральной ставки сформирована на основе представленного нам комплексного анализа.

И в заключение в очередной раз подчеркну, что свои решения по денежно-кредитной политике мы принимаем прежде всего исходя из задачи стабилизации инфляции на цели - вблизи 4%.