Развивающиеся рынки - риски накапливаются

В 2018 г. развивающиеся экономики испытали отток капитала вследствие ужесточения денежно-кредитной политики США, а также торговой войны Китая и Соединенных Штатов. Наиболее уязвимыми оказались Аргентина и Турция, страны с накопленными внутренними проблемами. Несмотря на некоторое улучшение настроений в начале 2019 г., существенные риски дестабилизации экономической ситуации сохраняются. Особые опасения вызывает ситуация в Китае: его внутренние проблемы потенциально способны привести к новому глобальному экономическому кризису.

В 2018 г. на состояние мировой экономики в целом и развивающихся рынков в частности оказывали существенное влияние два глобальных фактора. Во-первых, это дальнейшее ужесточение денежно-кредитной политики ФРС США, способствовавшее оттоку капитала с развивающихся рынков и укреплению доллара по отношению к большинству мировых валют. За 2018 г. курс доллара вырос по отношению к валютам стран – основных торговых партнеров Соединенных Штатов на 4,8%, а к валютам развитых и развивающихся стран – на 3,8 и 5,8% соответственно. Во-вторых, это торговая война между США и Китаем. В результате по итогам 2018 г. рост международной торговли товарами замедлился до 3,3% по сравнению с ростом на 4,7% годом ранее.

Положительное сальдо торгового баланса развивающихся стран сократилось с 7,4 трлн долл. (23% их ВВП) в 2017 г. до 6,3 трлн долл. (19% ВВП) в 2018 г. При этом, по оценкам Института международных финансов, чистый отток капитала из развивающихся стран (без Китая) в 2018 г. составил 76 млрд долл. по сравнению с притоком в размере 159 млрд долл. в 2017 г.  Наиболее чувствительными к повышению рисков оказались портфельные инвестиции нерезидентов, чистый приток которых на рынки развивающихся стран (без учета Китая), по оценкам Института международных финансов, сократился в 2018 г. в 3,9 раза до 76 млрд долл.

Напряженность на финансовых рынках развивающихся стран достигла пика в сентябре-октябре 2018 г., когда ФРС приняла решение о третьем за год повышении ставки по федеральным фондам до 2–2,25% годовых. Однако к концу года настроения инвесторов по отношению к большинству развивающихся стран несколько улучшились. Это связано с ослаблением напряженности во взаимоотношениях США и Китая, а также со смягчением риторики ФРС, представители которой заявили о возможной приостановке ужесточения денежно-кредитной политики.

В целом наиболее существенным рост премии за риск оказался в странах с высокой долговой нагрузкой в иностранной валюте и накопившимися внутренними проблемами, таких как Аргентина и Турция. В этих странах спреды по 5-летним CDS контрактам на государственные облигации в начале сентября 2018 г. достигли максимальных значений в 835 и 574 б.п. соответственно (рис. 1).

Рис. 1. Спреды CDS по 5-летним государственным облигациям, б.п.

^{Источники: Bloomberg, расчеты авторов}

В этих условиях за январь-сентябрь 2018 г. национальные валюты Аргентины и Турции по отношению к доллару обесценились на 36,4 и 23,3% соответственно. Бразильский реал обесценился на 12,5%, индонезийская рупия – на 5,3%, индийская рупия – на 3,2%, мексиканский песо – на 0,9%.

В IV квартале 2018 г. темпы обесценения национальных валют развивающихся стран замедлились, а в отдельных случаях возобновилось их укрепление, продолжившееся и в начале 2019 г. Наиболее существенно за январь-февраль вырос обменный курс мексиканского песо – на 4,7% к декабрю 2018 г., а также бразильского реала – на 4,3%. В то же время индийская рупия обесценилась еще на 0,2%, турецкая лира и аргентинское песо – на 0,1% к декабрю 2018 г. (рис. 2, 3).

Рис. 2. Динамика валют развивающихся стран к доллару в 2018 г., % к предыдущему периоду

Рис. 3. Динамика курсов валют развивающихся стран к доллару в январе-феврале 2019 г., % к декабрю 2018 г.

^{Источник: Информационное агентство "Финам", расчеты авторов} 

Об ослаблении напряженности на развивающихся рынках в конце 2018 – начале 2019 г. свидетельствует и снижение спредов по 5-летним CDS контрактам на государственные облигации. Так, к концу первой декады марта CDS спред ЮАР снизился до 185 б.п., Бразилии – до 164 б.п., Мексики – до 128 б.п., Индии – до 84 б.п., Китая – до 49 б.п. Тем не менее эти показатели все еще превышают значения на конец 2017 г.

Агрегированный фондовый индекс MSCI развивающихся стран достиг минимального значения за год – 955 п. в конце октября 2018 г., после чего также начал расти. В январе-феврале 2019 г. этот индекс увеличился еще на 8,8% (рис. 4).

Рис. 4. Динамика индексов МSCI развивающихся стран (29.12.2016=100%)

^{Источник: Bloomberg, расчеты авторов}

Ослабление валют развивающихся стран, рост премии за риск, отток капитала сопровождались ускорением инфляции и замедлением экономического роста. Так, в 2018 г. в Турции рост потребительских цен ускорился до 16,3% по сравнению с 11,1% в 2017 г., а рост ВВП замедлился до 2,6% по сравнению с 7,4% годом ранее. При этом предварительные данные о динамике ВВП Турции в IV квартале 2018 г. свидетельствуют о погружении страны в рецессию. В 2018 г. экономический рост существенно замедлился и в ЮАР: ВВП вырос на 0,8% по сравнению с 1,4% годом ранее. ВВП Бразилии и Мексики выросли в 2018 г. на 1,1 и 2,0% соответственно, как и в 2017 г. При этом рост цен в Бразилии ускорился в 2018 г. до 3,7% по сравнению с 3,4% в 2017 г.

По оценкам МВФ, в 2019 г. темпы роста развивающихся экономик замедлятся до 4,5% по сравнению с 4,6% в 2018 г., а потребительские цены вырастут на 5,1% по сравнению с 4,9% в 2018 г.

На наш взгляд, в настоящее время можно говорить лишь о временном затишье на рынках развивающихся стран, так как их макроэкономические индикаторы свидетельствуют о накоплении рисков. Наиболее существенные опасения вызывает быстрый рост долговых обязательств домашних хозяйств, объем которых с 2016 г. вырос более чем на 30% до 12 трлн долл. (37,5% ВВП) к концу III квартала 2018 г. При этом основной вклад в этот рост обеспечен Китаем, где задолженность домашних хозяйств, увеличившись на 45%, достигла 6,8 трлн долл. (50,9% ВВП). В Чехии, Индии, Мексике, Корее, Малайзии и Чили темпы ее роста превышают 20%. В структуре задолженности домашних хозяйств развивающихся стран доминируют обязательства в национальной валюте, а корпораций и правительств – в иностранной валюте. Так, в Турции к концу III квартала 2018 г. их совокупная величина превышала 78,6% ВВП, тогда как в национальной валюте – 56,6% ВВП, в ЮАР – 33,3 и 85,5% ВВП, в Малайзии – 37,3 и 115,6% ВВП соответственно (табл. 1).

Таблица 1 Отдельные индикаторы развития экономик развивающихся стран

	Ключевая процентная ставка,  % на конец периода			ВВП,  темп прироста, %		Потребительские цены,  среднегодовой темп прироста, %		Общий объем долговой нагрузки*, % ВВП на конец периода
	2017	2018	02.2019	2017	2018	2017	2018	III кв. 2017	III кв. 2018
Бразилия	7,0	6,50	6,50	1,1	1,1	3,4	3,7	185,8	190,2
Индия	6,0	6,50	6,25	6,9	7,4	2,5	4,9	130,7	129,6
Индонезия	4,25	6,0	6,0	5,1	5,2	3,8	3,2	77,2	79,5
Китай	4,35	4,35	4,35	6,8	6,6	1,6	2,1	284,5	297,1
Мексика	7,25	8,25	8,25	2,1	2,0	6,0	4,9	93,1	95,6
Россия	7,75	7,75	7,75	1,6	2,3	3,7	2,9	92,0	90,3
Саудовская Аравия	1,5	2,5	2,5	-0,9	2,2	-0,8	2,5	82,2	78,6
Турция	8,0	24,0	24,0	7,4	2,6	11,1	16,3	141,6	152,3
ЮАР	6,75	6,75	6,75	1,4	0,8	5,2	4,5	151,9	151,0

^{* включает задолженность домашних хозяйств по банковским кредитам; финансовых и нефинансовых корпораций – по банковским кредитам, предоставленным международными и национальными банками, а также внутренние и международные облигации, а также расширенного правительства.
Источники: Институт международных финансов, МВФ, официальные сайты центральных банков, расчеты авторов}

Наиболее высокими темпами в развивающихся странах увеличивается небанковское финансирование, на долю которого в настоящее время приходится уже около 25% общей задолженности по сравнению с 17% в 2008 г. При этом центральные банки большинства развивающихся стран в ответ на обесценение национальных валют и ужесточение денежно-кредитной политики в развитых странах в 2018 г. прибегли к повышению ключевых процентных ставок, что осложняет возможность рефинансирования накопленной задолженности.

Кроме того, существенные риски для мировых экономических процессов связаны с продолжающимся замедлением роста экономики Китая, которой в 2018 г. составил 6,6% (в 2017 г. – 6,8%). В начале марта текущего года правительство Китая пересмотрело прогноз темпов экономического роста в 2019 г. в сторону понижения до 6,0–6,5%, тогда как ранее ожидалось, что они не опустятся ниже 6,5%.

Эксперты
РАНХиГС 

Улучшит ли Четвертая промышленная революция нашу жизнь?